LB-2000-3131

Instans:	Borgarting lagmannsrett - Dom
Dato:	2002-01-07
Publisert:	LB-2000-03131
Stikkord:
Sammendrag:
Saksgang:	Oslo byrett Nr 98-04558 A/20 - Borgarting lagmannsrett LB-2000-03131 A/01. Anke til Høyesterett fremmet til behandling, HR-2002-00443.
Parter:	Ankende part: Sunnfjordtunnelen AS (Prosessfullmektig: Advokat Bernt Jacob Pettersen). Motpart: Fearnley Fonds ASA (Prosessfullmektig: Advokat Ola Haugen).
Forfatter:	Lagdommer Vibecke Groth, formann. Lagdommer Egil F. Jensen. Tilkalt dommer, sorenskriver Stein Arne Vedde. Fagkyndige meddommere: Jostein Hjeldnes. Einar T. Bonnevie
Lovhenvisninger:	Skadeserstatningsloven (1969) §5-1, Tvistemålsloven (1915) §174, §180, Forsinkelsesrenteloven (1976) §3, Verdipapirhandelloven (1985) §59, §60, §61

Saken gjelder mulig ansvar for fondsmeglerforetak ved rådgivning om låneopptak og plassering av midler i obligasjonsmarkedet.

Kommunene Flora, Naustdal og Førde i Sogn og Fjordane fylke arbeidet på 1980-tallet med planer om å bygge en tunnel fra Svarthumle til Naustdal på Rv 5 mellom Førde og Flora. I den forbindelse stiftet de i 1986 selskapet Sunnfjordtunnelen AS, i det følgende også omtalt som Tunnelselskapet eller SFT. Tunnelselskapet hadde de første årene ingen ansatte, men man engasjerte en regnskapsfører og senere også en forretningsfører. Styret besto av 8 medlemmer, hvorav 6 var ordførere og rådmenn i de 3 kommuner. I tillegg kom 2 medlemmer fra fylkeskommunen som stilte garanti for opptak av det lån som er omtalt nedenfor. Fra 1992 ble Per Storegjerde, som den gang var ordfører i Naustdal og nestformann i styret for Sogn og Fjordane energiverk, valgt til styreformann for Tunnelselskapet. Han tok seg av selskapets løpende gjøremål.

I 1992 var de nødvendige vedtak truffet for å igangsette arbeidet med tunnelen. Det var forutsatt at ca 90 millioner kroner av anleggsutgiftene skulle finansieres med bompenger. Dette beløpet måtte fremskaffes av Tunnelselskapet før vegvesenet kunne gå i gang med arbeidet, og det var på det rene at det måtte skje ved låneopptak.

Selskapet vurderte ordinært byggelån, men bestemte seg for å ta opp et obligasjonslån i markedet etter å ha søkt råd hos Sogn og Fjordane energiverk og fondsmeglerforetaket Fearnley Finans (Fonds) AS, nå Fearnley Fonds ASA. På dette tidspunkt var renten på obligasjoner med lang løpetid lavere enn obligasjoner med kort løpetid. Denne rentemarginen ville Tunnelselskapet forsøke å utnytte ved å plassere overskuddslikviditeten i obligasjoner med kortere løpetid med forfall tilpasset fremdriften i tunnelprosjektet og Tunnelselskapets utbetalinger. Tunnelselskapet og Fearnley Fonds utvekslet høsten 1992 brev som endte opp med en avtale hvoretter sistnevnte skulle tilrettelegge låneopptak og sørge for plassering av lånemidlene i henhold til en plan som forutsatte halvårige utbetalinger fra Tunnelselskapet fra juni 1993 til januar 1996. Fearnley Fonds påtok seg videre å gi månedlige portefølje- og transaksjonsoversikter til Tunnelselskapet. Hvert kvartal skulle Fearnley Fonds dessuten utarbeide en fullstendig porteføljeanalyse med eventuelle forslag til endringer. Tunnelselskapets likviditetsbehov skulle dekkes ved beskjed til Fearnley Fonds med en ukes varsel.

Fearnley Fonds gjennomførte låneopptaket i januar/februar 1993, og foretok samtidig plasseringer ved kjøp av 10 obligasjoner for tilsammen om lag 88 millioner kroner slik det er gjort rede for i brev av 3. februar 1993 til Tunnelselskapet. Renten på lånet ble bundet til 10,65 % frem til år 1997.

Renten, både på lån med lang og kort løpetid, sank sterkt utover i 1993. De korte rentene sank imidlertid mer enn de lange, slik at begge rentesatser lå på om lag 5-6 % i tidsrommet fra juli 1993 til februar 1994. Deretter steg begge rentesatser, men den lengre mer enn den korte.

Høsten 1993 bestemte Tunnelselskapet seg for å refinansiere lånet for å oppnå lavere rente. Dette skjedde på bakgrunn av et brev av 1. oktober 1993 fra Fearnley Fonds der det ble redegjort for hvordan et slikt opplegg kunne gjennomføres. Det sentrale var tilbakekjøp av eget lån til overkurs, som sammen med påløpte renter ble beregnet til 108 millioner kroner. Dette skulle finansieres ved «å legge ut et nytt lån på 90 mill, realisering av renteinntekter fra porteføljen, samt et netto salg fra porteføljen og kursgevinster». I brevet heter det videre:

Netto likviditetseffekten vil bli NOK 6-7 mill som realiseres fra porteføljen. Dette vil så tjenes inn ved lavere renteutgifter de neste år samt positiv rentedifferanse på restporteføljen som pr idag løper med en effektiv rente på 8,75%, mens lånerenten vil bli på ca stat + 0,5% = 6,50% alt inklusive. Selskapet vil da stå med et lån på NOK 90 mill til rente ca 6,50% de neste 8-10 år og en portefølje på ca 80 mill som gir en effektiv rente på 8,75% med veiet løpetid på 1,6 år, dvs. prosjektets byggetid. Etter ferdigstillelse vil selskapet ha en finansieringsrente på 6,50% til år 2001 - 2003. I forhold til opprinnelig finansieringsrente og kalkulasjonsrente på ca 11% representerer dette en årlig besparelse for prosjektet på 4,5% pr. år eller 4 mill pr. år.

Oppkjøp kurs 113.00 pålydende 90 mill: 101.700.000

påløpte renter: 6.200.000

Sum utlegg 107.900.000

Nytt lån: 90.000.000

Netto salg av portefølje inkl kursgevinster 10.00.000

påløpte renter portefølje 7.900.000

Dette betyr at selskapet skal tjene inn ca 6,7 mill på lavere finansieringsrenter og rentemarginer noe som vil ta ca 1,5-2 år.

I oktober 1993 ble refinansieringen påbegynt ved at SFT tilbakekjøpte eget lån for 30 millioner kroner. Transaksjonene ble utført av Fearnley Fonds som fra september 1993 også begynte å kjøpe og selge obligasjoner i plasseringsporteføljen. Transaksjoner med obligasjoner i plasseringsporteføljen fortsatte utover høsten 1993 frem til våren 1994 i et forholdsvis høyt antall. Etterhvert ble frem til våren 1994 i et forholdsvis høyt antall. Etterhvert ble midlene flyttet over i obligasjoner med lengre løpetid.

Refinansieringen trakk ut, og ble først gjennomført i august 1994. Det tidligere lånet ble da innløst i sin helhet og nytt lån utbetalt. Partene er uenige om hvorfor det oppsto forsinkelse, men det er på det rene at Fearnley Fonds våren 1994 foreslo å avvente renteutviklingen.

Oppstart av tunnelarbeidet ble forsinket noen måneder slik at SFTs likviditetsbehov ble tilsvarende forskjøvet i forhold til planen fra november 1992. Forsinkelsen ble imidlertid i det alt vesentlige tatt inn igjen, og tunnelen ble åpnet i august 1995.

Transaksjonene med plasseringsporteføljen ble avsluttet i november 1994. Etter hvert ble samtlige obligasjoner realisert med et beregnet kurstap på over 9 millioner kroner som SFT hevdet at Fearnley Fonds måtte være ansvarlig for. Fearnley Fonds erkjente ikke ansvar, og SFT tok ut forliksklage 28. februar 1997 og stevning til Oslo byrett den 20. mai 1998.

Oslo byrett avsa dom den 28. juni 2000 med slik domsslutning:

1. Fearnley Fonds ASA frifinnes.

2. Saksomkostninger tilkjennes ikke.

Sunnfjordtunnelen AS har anket dommen til lagmannsretten på grunn av uriktig bevisvurdering og rettsanvendelse. Fearnley Fonds ASA har tatt til motmæle.

Ankeforhandling ble holdt i Oslo tinghus i dagene 19. til 23. november 2001. Etter begjæring fra Fearnley Fonds var retten satt med to meddommere med særlig kyndighet innenfor obligasjonshandel. For Tunnelselskapet møtte styreformann Per Storegjerde og for Fearnley Fonds administrerende direktør Eivind Hadler Olsen. Per Storegjerde avga partsforklaring. For øvrig ble avhørt 6 vitner, hvorav sakkyndig vitne Ola Kværum fulgte forhandlingene i sin helhet. Dokumentasjonen fremgår av rettsboken.

Saken står for lagmannsretten i det alt vesentlige i samme stilling som for byretten.

Den ankende part - Sunnfjordtunnelen AS - har i hovedtrekk gjort gjeldende:

Tunnelselskapet skulle skaffe de nødvendige midler for at tunnelen kunne bygges. Dette ble gjort ved låneopptak og plassering av lånemidlene i korte obligasjoner tilpasset SFTs likviditetsbehov. Opplegget var fornuftig ut fra de gitte forutsetninger og renteforholdene den gang. Hadde opplegget vært fulgt, ville det vært tilnærmet risikofritt. Den eneste usikkerhet lå i fremdriften med tunnelarbeidet.

Lånet måtte tas opp til høy rente. Som følge av rentenedgangen var det nærliggende å søke refinansiering, men det ga ingen foranledning til samtidig å forskyve plasseringene til obligasjoner med lengre løpetid, også fordi renten på lange og korte obligasjoner den gang lå omtrent på samme nivå. En overgang til obligasjoner med lengre løpetid som avvek fra Tunnelselskapets likviditetsbehov, førte til en dramatisk kursrisiko. Dette var i strid med de grunnleggende forutsetninger for lånearrangementet, noe Fearnley Fonds var kjent med.

Etter hvert ble det gjennomført et høyt antall transaksjoner, som også omfattet opsjonsavtale, terminforretninger og mange såkalte repoforretninger, dvs. salg med plikt til tilbakekjøp til avtalt pris. Repoforretningene, som i praksis virket som låneopptak, fremskaffet midler som ikke ble brukt til å finansiere tunneldriften, men derimot til nye investeringer i lange obligasjoner. Reelt forelå det således en «gearing» av plasseringsporteføljen. Omleggingen av porteføljen førte med seg en vesentlig forhøyet risiko for kurstap, noe SFT ikke forsto. Samlet kurstap ble i størrelsesorden om lag 12 millioner kroner. Dette tapet må Fearnley Fonds være ansvarlig for.

Introduksjonsbrevet fra Fearnley Fonds av 8. september 1992 er en del av avtalegrunnlaget mellom partene. Av dette fremgår at Fearnley Fonds påtok seg totalansvar for porteføljeforvaltning og risikostyring. Fearnley Fonds beskrev risikograden og uttalte at plassering i rentemarkedet ikke er vesentlig mer risikofylt enn i bank. Fearnley Fonds lovet dessuten å sørge for løpende oppfølging av porteføljen, bl.a med utsendelse av portefølje- og transaksjonsoversikter, og utarbeidelse av fullstendige porteføljeanalyser med eventuelle forslag til endringer i porteføljen. I praksis påtok Fearnley Fonds seg langt mer enn en meglerfunksjon. Omleggingen til obligasjoner med lengre løpetid ble gjort av Fearnley Fonds på egen hånd, uten at SFT forsto hva som skjedde. Styret i selskapet trodde midlene var plassert i korte papirer tilpasset likviditetsbehovet. Dette kom bl.a. frem i styremøtet 21. mars 1994 der årsmeldingen for 1993 ble behandlet. Fearnley Fonds skrev flere brev om lånet, men bare ett omhandlet plasseringsporteføljen. Dette brevet var mer egnet til å tåkelegge enn å oppklare realitetene. SFT var ikke interessert i spekulative forretninger, som heller ikke var nødvendige for å gjennomføre refinansieringen. Derfor reagerte styreformannen da han ble klar over at det var inngått en opsjonsavtale. Det er utelukket at han kan ha instruert Fearnley Fonds om å foreta de aktuelle transaksjoner. Manglende føring av oppdragsjournal, noe Fearnley Fonds er bøtelagt for, har ikke gjort det lettere å klarlegge hva som rent faktisk skjedde.

Prinsipalt anføres at Fearnley Fonds har påtatt seg et kontraktsmessig forvalteransvar om bl.a. å sørge for at plasseringene harmonerte med Tunnelselskapets likviditetsbehov. Ved å forlate denne forutsetningen har Fearnley Fonds pådradd seg erstatningsansvar. Fearnley Fonds har i tillegg påtatt seg å styre risikoen i plasseringsporteføljen. Avviket på dette punkt er også erstatningsbetingende.

Subsidiært anføres at Fearnley Fonds er erstatningsansvarlig som følge av uaktsom rådgivning, jf. Rt-2000-679 (DnB-dommen). Denne dommen viser at kravet til aktsomhet er uavhengig av kundens kunnskapsnivå. Fearnley Fonds må bebreides for å ha gitt uriktige opplysninger, lagt om porteføljen uten tilstrekkelig informasjon, «gearet» porteføljen og foretatt en lang rekke spekulative transaksjoner. At energiverket ble brukt som rådgiver i forbindelsen med låneopptaket, kan ikke virke befriende.

Erstatningsansvar er ikke bortfalt, verken pga for sen reklamasjon, passivitet, konkludent atferd eller foreldelse. SFT hadde etter omstendighetene ingen foranledning til å reagere mot de sluttsedler som kom. DnB-dommen klargjør at foreldelse først begynner å løpe når det oppstår tap som følge av foretatt investering. Det er heller ikke grunnlag for å redusere tapet ut fra læren om skadelidtes medvirkning. Allerede i april 1994 var det for sent å gjøre noe. Inntil dette tidspunkt kom Fearnley Fonds med bortforklaringer og generelle utsagn.

Størrelsen av tapet kan vanskelig bestemmes helt eksakt, men utgjør minst 9 millioner kroner slik det er nedlagt påstand om. Det er årsakssammenheng mellom de skadegjørende handlinger/unnlatelser og tapet. Det er for eksempel ikke sannsynliggjort at SFT var ansvarlig for at det trakk ut med refinansieringen.

Den ankende part har nedlagt slik påstand:

1. Fearnley Fonds ASA tilpliktes å betale til Sunnfjordtunnelen AS et beløp fastsatt etter skjønn, oppad begrenset til kr 9 mill med tillegg av forsinkelsesrente etter forsinkelsesrentelovens §3 første ledd, 1. punktum, for tiden 12 % fra 28.03.97 til betaling skjer.

2. Fearnley Fonds ASA tilpliktes å erstatte Sunnfjordtunnelen AS sakens omkostninger for byretten og lagmannsretten innen 2 - to - uker etter dommens forkynnelse med tillegg av forsinkelsesrente etter forsinkelsesrentelovens §3 første ledd, 1. punktum for tiden 12 % fra forfall til betaling skjer.

Ankemotparten - Fearnley Fonds ASA - har i det vesentlige anført:

Renteutviklingen fra januar 1993 til sommeren 1994 er svært viktig for forståelsen av det som skjedde med SFTs lån og plasseringene i obligasjonsmarkedet. I denne perioden ble renten utsatt for dramatiske endringer som ikke har vært sett før eller senere. Nedgangen i 1993 var kraftig og langvarig, mens oppgangen vinteren 1994 kom brått og uventet. Ingen regnet den gang med oppgang, og markedet antok at det var tale om forbigående uro. Helt frem til vinteren/våren 1994 ble det derfor ansett gunstig å investere i obligasjoner med lang løpetid. Dette syn lå til grunn for transaksjoner som Fearnley Fonds utførte for SFT. Rentestigningen førte imidlertid til tap for SFT på samme måte som for de fleste andre investorer på den tiden.

I januar 1994 hadde Fearnley Fonds gjort det som var nødvendig for å gjennomføre refinansieringen. Tidspunktet var gunstig fordi renten da var rekordlav. Omleggingen trakk imidlertid ut på grunn av forhold som SFT var ansvarlig for, bl.a. uklarheter knyttet til garantierklæringen fra fylkeskommunen. For å komme gjennom det som alle oppfattet som en kortvarig uro, ble det likviditetsbehov som oppsto forsøkt løst ved repoforretninger.

SFT må ta ansvaret for egne handlinger, selv om selskapet handlet etter råd fra Fearnley Fonds. De forklaringer som er gitt fra styreformannen om manglende kunnskaper og forståelse står ikke til troende. Det er påfallende hvor lite han har interessert seg for det som skjedde og lest de dokumenter han mottok. Han har også hatt en utpreget dårlig hukommelse om punkter av sentral betydning. Refinansieringen forutsatte tilbakekjøp av eget lån til betydelig overkurs. Denne overkursen måtte dekkes inn på en eller annen måte, og det må SFT ha forstått. Dersom styreformannen var så lite forretningsmessig som det er gitt inntrykk av, må det ha vært uaktsomt å begi seg inn på obligasjonsmarkedet.

SFT og Fearnley Fonds inngikk avtale i november 1992 basert på de brev som ble utvekslet i denne måneden. Fearnley Fonds skulle tilrettelegge for låneopptak og plassere overskuddslikviditeten. Dermed var oppdraget utført og avtaleforholdet avsluttet. Sensommeren 1993 kom Fearnley Fonds inn som et rent meglerforetak. Introduksjonsbrevet er ikke en del av avtalen. Her gis for øvrig en grundig forklaring av obligasjonsmarkedet og de risiki som foreligger. Av brevet fremgår tydelig at det ikke er Fearnley Fonds som skal forvalte porteføljen.

Fearnley Fonds påtok seg ikke å handle obligasjoner aktivt på vegne av SFT. Det forelå ingen avtale eller fullmakt om aktiv forvaltning, og det var heller ikke behov for transaksjoner etter at de første plasseringer var foretatt. På det tidspunkt hadde Fearnley Fonds heller ikke bevilling til slik virksomhet.

Ansvar for risikostyring er bare en annen side av synspunktet om aktiv forvaltning, og det er like lite grunnlag for denne anførselen. Det er for øvrig ikke forsøkt angitt hvilke styringsmål som skulle gjelde etter at de første investeringer var foretatt.

Til spørsmålet om mangelfull rådgivning anføres at alle transaksjoner har skjedd etter oppdrag fra SFT. Det er ingen grunn til å anta at Fearnley Fonds på egen hånd skulle endre opplegget og gå over til plassering i lengre papirer. Skulle noe slikt ha skjedd, må en regne med at SFT ville ha reagert øyeblikkelig.

SFT tok initiativ til refinansieringen og henvendte seg til Fearnley Fonds. Noen avtalemessig binding forelå ikke på det tidspunkt. Fearnley Fonds svarte ved å presentere en mulig fremgangsmåte for refinansiering av lånet. Tilbakekjøp av eget lån måtte skje til betydelig overkurs. Noe kunne inntjenes med lavere rente, men det var også nødvendig med større avkastning på investeringene.

Fearnley Fonds har ikke utvist noen form for mislighold i forbindelse med sine aktiviteter for SFT. Lån ble opptatt, plasseringer foretatt, rapporter gitt og likviditet ble fremskaffet etter behov. Fearnley Fonds kan ikke bebreides for at det trakk ut med refinansieringen. I første omgang skyldtes forsinkelsen problemer med å finne en tillitsmann for långiverne. Senere strandet det på grunn av uklarheter knyttet til fylkeskommunens garanti. For å komme videre måtte Fearnley Fonds selv påta seg tillitsmannsoppgaven. Fearnley Fonds kan heller ikke bebreides for å ha startet oppkjøp av SFTs lån før det nye lånet var på plass. En omlegging måtte nødvendigvis ta tid, og det kom ingen kritikk fra styreformannen i SFT.

Fearnley Fonds har ikke handlet uten fullmakt. De enkelte transaksjoner har vært avklart i samtaler mellom Per Storegjerde og Fearnley Fonds, fortrinnsvis ved Ola S. Ravnestad. SFT fikk sluttsedler og ga betalingsanvisninger til sin bank. At repoforretningene ikke ble foreslått av SFT, er ikke noe poeng. Reklamasjon kom ikke, jf. verdipapirhandelloven §43, til tross for at Storegjerde må ha fulgt med. Det viser hans forespørsel i tilknytning til en inngått opsjonsavtale. Den omstendighet at Fearnley Fonds ikke førte forskriftsmessig oppdragsjournal, kan ikke lede til en konklusjon om at Fearnley Fonds har handlet på egen hånd.

Fearnley Fonds har ikke opptrådd uaktsomt i forbindelse med refinansieringen. Etter tilbakekjøp og opptak av nytt lån ville situasjonen være en ganske annen.

Overkursen måtte inntjenes ved bl.a. større avkastning på plasseringene, og da måtte en forlate den opprinnelige strategi med plasseringer i kortere papirer tilpasset selskapets likviditetsbehov. Denne omleggingen som innebar en høyere risiko, var nødvendig, og tunnelselskapet behandlet spørsmålet i to styremøter i oktober 1993. Dokumentene i forbindelse med refinansieringen viste ikke lenger noen binding mellom løpetiden på plasseringene og selskapets likviditetsbehov, og de utsendte porteføljeoversiktene viste etter hvert økende løpetid. Omleggingen må derfor ha blitt oppfattet av SFT.

Profesjonelle rådgivere er pålagt et strengt profesjonsansvar, men det er spillerom for et visst avvik uten at erstatningsplikt inntrer. Det bestrides at Fearnley Fonds har handlet uaktsomt. De gitte råd var i samsvar med den rådende oppfatning i markedet på det aktuelle tidspunkt. Tap kom som en følge av den uventede og sterke renteoppgangen. For om mulig å unngå disse tapene, ble likviditet skaffet ved hjelp av repoforretninger.

Et eventuelt erstatningsansvar må være bortfalt på grunn av manglende reklamasjon, konkludent atferd, passivitet og/eller foreldelse. Det er ikke reklamert i henhold til verdipapirhandelloven §43, jf. §48 og §51. Ved å anvise betaling har SFT i realiteten akseptert de foretatte transaksjoner. I tillegg har selskapet brutt den gjensidige lojalitetsplikt mellom avtaleparter. Det er pekt på at SFT har opptrådt lite forretningsmessig og først meldt krav på et meget sent tidspunkt. Skulle det være slik at kravet ikke var foreldet, ville det være desto viktigere å si fra i tide.

Tapsberegningen som har vært gjennomført på forskjellige måter, er usikker. Fearnley Fonds svarer bare for tap som er en følge av mulige ansvarsbetingende handlinger eller unnlatelser. Dette innebærer bl.a. at tap som skyldes markedsutviklingen, må holdes utenfor. Det må videre gjøres fradrag for gevinst på plasseringer, også i 1993. Det er heller ikke tatt hensyn til overkursen på det tilbakekjøpte lånet eller periodiserte renter.

Årsakssammenheng mellom eventuell uaktsom atferd og det påståtte tap, er ikke sannsynliggjort. Hovedårsaken må søkes i de kraftige endringer i rentemarkedet og SFTs ønske om refinansiering. Det må ellers antas at SFT ville sagt seg enig i et uttrykkelig forslag om omplassering til papirer med lengre løpetid.

Under enhver omstendighet må ansvar falle bort eller reduseres i medhold av skadeserstatningsloven §5-1.

Ankemotparten har nedlagt slik påstand:

1. Byrettens dom, domsslutningens punkt 1, stadfestes.

2. Sunnfjordtunnelen AS tilpliktes å erstatte Fearnley Fonds ASA saksomkostninger for byretten og lagmannsretten med tillegg av forsinkelsesrente etter forsinkelsesrenteloven §3 første ledd, 1. punktum, for tiden 12 % fra forfall og til betaling skjer.

Lagmannsretten ser slik på saken:

Partene SFT og Fearnley Fonds inngikk i 1992 en avtale om at Fearnley Fonds skulle tilrettelegge et obligasjonslån for SFT og plassere lånemidlene i obligasjonsmarkedet. Avtalen er basert på Fearnley Fonds tilbud av 14. november og SFTs aksept av 27. november 1992. Avtalens innhold bestemmes i første rekke av disse brevene. Fearnley Fonds forutgående brev av 8. september 1992 må oppfattes som en introduksjon av fondsmeglerforetaket med en mer generell orientering om obligasjonsmarkedet og de tjenester Fearnley Fonds kunne tilby. Brevet er derfor ingen direkte del av avtalen mellom partene. Noe annet er at brevet kan kaste lys over partenes mulige tanker og forutsetninger, og dermed tjene som hjelpemiddel ved fortolkning eller utfylling av avtalen. Det vil særlig være tilfelle dersom avtalen fremstår som uklar eller mangelfull.

Etter avtalen påtok Fearnley Fonds seg helt konkrete forpliktelser med hensyn til låneopptak og plassering i samsvar med SFTs likviditetsbudsjett, som var kjent for Fearnley Fonds. Dette oppdraget ble utført som meddelt i brevet fra Fearnley Fonds av 3. februar 1993. Deretter lå plasseringene i ro frem til september 1993.

I henhold til avtalen skulle Fearnley Fonds regelmessig gi SFT bestemte analyser og oversikter over plasseringsporteføljen. Med en ukes varsel skulle Fearnley Fonds dessuten sørge for å frigi midler for SFTs betalingsbehov. Dette skulle skje ved salg eller innløsning av forfalte obligasjoner. I akseptbrevet av 27. november heter det også at Fearnley Fonds eventuelt skal komme med forslag til endringer i porteføljen.

Det helt sentrale i det avtalte arrangementet, er plasseringene tilpasset Tunnelselskapets likviditetsplan og frigivelse av de investerte midler i takt med selskapets utbetalinger. Av denne grunn ville det bli nødvendig å utføre enkelte transaksjoner med obligasjonene i plasseringsporteføljen. En forsinkelse av tunnelarbeidet eller uttrekning av obligasjoner kunne også utløse behov for transaksjoner. Ikke noe i avtalens innhold eller de underliggende forutsetninger peker imidlertid mot et behov for, eller ønske om, transaksjoner i større omfang. At porteføljen faktisk lå fast i første halvår, forsterker dette inntrykket.

SFT har anført at Fearnley Fonds har påtatt seg et ansvar for porteføljeforvaltning som utløser erstatningsplikt. Det står ikke helt klart for lagmannsretten hva SFT legger i anførselen om porteføljeforvaltning. Verken avtaleinnholdet eller andre tolkningsmomenter gir holdepunkter for en konklusjon om at Fearnley Fonds skulle ha påtatt seg å forestå aktiv forvaltningsservice som angitt i §59, §60, §61 den tidligere verdipapirhandelloven av 1985. Som påpekt forelå det i den første fasen ikke noe behov for mer omfattende handel med plasseringsporteføljen, og det er ikke mulig å se på hvilken måte en mulig aktiv forvaltning skulle gjennomføres. Det er heller ikke uten betydning at Fearnley Fonds i 1993 ikke hadde bevilling til denne type virksomhet og at SFT aldri ga noen fullmakt eller stilte økonomiske midler til disposisjon for Fearnley Fonds. Det at Fearnley Fonds i tilfelle har påtatt seg rollen som aktiv forvalter vil for øvrig ikke uten videre utløse erstatningsansvar ved kursfall. Det rettslige utgangspunkt vil bli et annet dersom megleren i strid med klientens ønske eller uten tilstrekkelig grunnlag tar seg til rette, og initierer transaksjoner på egen hånd. Hvorvidt det er fremsatt en slik anførsel for lagmannsretten, kan være noe uklart. Uansett er det ikke bevismessig dekning for et slikt synspunkt.

SFT har også anført at Fearnley Fonds har påtatt seg å styre risikoen ved plasseringene. I Fearnley Fonds sitt tilbudsbrev av 14. november 1992 finnes en formulering om at SFT vil oppnå en positiv rentemargin og ønsket fleksibilitet «uten å påta seg vesentlig renterisiko». Utsagnet er imidlertid knyttet opp til hovedlinjene i det foreslåtte arrangement, bl.a. at plasseringene skal være i samsvar med prosjektets likviditetsbehov. Denne forutsetningen ble senere fraveket, og det vil følgelig kunne hevdes at grunnlaget for utsagnet er bortfalt. Omleggingen av plasseringsporteføljen, kommer lagmannsretten tilbake til.

Introduksjonsbrevet inneholder en del opplysninger og utsagn om risikostyring. I overskriften er det for eksempel angitt at det handler om strategi for risikostyring. Senere i teksten heter det at Fearnley Fonds har et totalopplegg for risikostyring i renteportefølje. Det gis forholdsvis fyldig informasjon om mulige risiki ved plasseringer i obligasjonsmarkedet, bl.a. kursrisiko som har sammenheng med endringer i rentenivået. I følge brevet er det ikke mer risikofylt å benytte rentemarkedet direkte enn å plassere i bank, men med tilføyelse om at dette krever mer oppfølgning. For SFT skulle det ikke være nødvendig å ta noen spesiell risiko ettersom hovedformålet var å plassere i henhold til et kjent likviditetsbehov, noe som medførte en «kort plasseringshorisont». Heller ikke disse utsagn kan etter lagmannsrettens vurdering pådra Fearnley Fonds ansvar for kursutviklingen i plasseringsporteføljen. I den utstrekning det ble skapt inntrykk av at investeringer i obligasjonsmarkedet er forbundet med liten risiko, kan dette være formulert med tanke på SFTs spesielle situasjon den gang. Også dette kommer lagmannsretten tilbake til.

SFT tok opp lånet i januar/februar 1993 til rente 10,65 % bundet fram til 1997. Rentefallet hadde allerede startet på det tidspunkt, og renten var i løpet av et par måneder sunket 2-3 prosentpoeng. Dette ble registrert av styret i SFT som allerede i mars samme år uttrykte bekymring for konsekvensene av låneopptaket. Lagmannsretten legger til grunn at styret i denne situasjon ønsket en refinansiering. Etter at energiverket tilrådet innløsning av lånet og Fearnley Fonds hadde gitt anvisning på hvordan dette kunne gjøres, besluttet styret i oktober 1993 å kjøpe lånet tilbake og å legge ut et nytt lån med lavere rente og lengre løpetid. I styrets vedtak er det ikke uttalt at det skulle gjøres noe med plasseringsporteføljen. Dette gir en klar indikasjon om at SFT ikke forestilte seg at det skulle skje noe spesielt med denne delen av finansieringsarrangementet.

Fearnley Fonds ble trukket inn som rådgiver ved behandlingen av spørsmålet om refinansiering. Dette var naturlig på bakgrunn av Fearnley Fonds sin bistand kort tid tidligere. Hvorvidt en skal se meglerfirmaets aktiviteter utover i 1993 og 1994 som en videre oppfølging av avtalen fra november 1992, eller som et nytt oppdrag, kan diskuteres. Noen betydning for ansvarsspørsmålet kan forholdet imidlertid ikke få, og lagmannsretten nøyer seg med å konstatere at det ikke ble utformet noen ny skriftlig avtale i denne fasen.

Etter at de første plasseringene var foretatt lå porteføljen som nevnt i ro til slutten av september 1993 da det ble foretatt en del transaksjoner, særlig kjøp. Disse kjøpene kan ha sammenheng med en viss forsinkelse i tunnelarbeidet med påfølgende overskuddslikviditet. For øvrig hadde styreformannen i SFT i brev av 12. juli og telefaks av 27. september 1993 understreket at man måtte sørge for å ha tilstrekkelige midler til disposisjon på bankkonto i rett tid. Ved begge disse anledninger ble det gitt opplysninger om Tunnelselskapets betalingsforpliktelser i tiden fremover.

Fearnley Fonds behandlet spørsmålet om refinansiering i brevet av 1. oktober 1993, hvorav de sentrale avsnitt er gjengitt foran. Her forklares hvordan opplegget kan gjennomføres og spesielt hvordan overkursen ved tilbakekjøp kan tjenes inn på «lavere finansieringsrenter og rentemarginer noe som vil ta ca 1,5-2 år». Om obligasjonerporteføljen er ikke sagt annet enn at SFT etter refinansiering vil ha «en portefølje på ca 80 mill som gir en effektiv rente på 8,75 % med veiet løpetid på 1,6 år, dvs. prosjektets byggetid». Dette kan ikke forstås på annen måte enn at Fearnley Fonds forutsatte at man skulle holde fast ved den grunnleggende tanke om å knytte løpetiden på obligasjonene i plasseringsporteføljen til Tunnelselskapets likviditetsbehov. Retten konstaterer at SFTs påfølgende beslutning om refinansiering er basert på disse råd og anvisninger fra Fearnley Fonds.

Lagmannsretten legger til grunn at SFTs styreformann fortløpende mottok sluttsedler fra Fearnley Fonds som viste de transaksjoner som ble foretatt. Retten legger også til grunn at styreformannen muntlig må anses for å ha gitt Fearnley Fonds fullmakt til å gjennomføre de enkelte transaksjoner, eller for å ha godkjent disse i ettertid. I hvilken utstrekning han forsto betydningen av det som ble gjort, kommer lagmannsretten tilbake til.

Overskuddslikviditet og innløsning av en obligasjon kan forklare noen av de transaksjoner som ble foretatt utover høsten 1993. Det er imidlertid foretatt transaksjoner i større utstrekning enn disse forhold skulle tilsi.

For lagmannsretten har Fearnley Fonds anført at en del av omkostningene ved refinansieringen måtte inntjenes ved høyere avkastning på plasseringene, noe som krevde investeringer i obligasjoner med lengre løpetid. Til dette er å bemerke at det ikke finnes spor av et slikt synspunkt i det skriftlige materiale fra høsten 1993 som er fremlagt for retten. Fearnley Fonds har heller ikke sannsynliggjort at SFT muntlig fikk beskjed om eller samtykket i at man høsten 1993 gikk over til obligasjoner med lengre løpetid. Lagmannsretten kan videre ikke se at styreformannen hadde noen foranledning til å oppfatte en slik mulig endret strategi fra Fearnley Fonds sin side. De sluttsedler som SFT mottok inneholdt ingen opplysninger om løpetid, og porteføljeoversiktene gir bare i stikkords form opplysninger om «gjnv. løpet.» og «durasjon.», opplysninger som ikke er helt lett tilgjengelige for mottaker uten spesiell erfaring med slike komprimerte talloppstillinger. Utviklingen frem til utgangen av 1993 var heller ikke alarmerende idet gjennomsnittlig løpetid for hele porteføljen ble angitt til 4,71 og durasjonen til 1,63. Lagmannsretten tilføyer at det er vanskelig å se hvorfor det skulle være nødvendig å endre plasseringsstrategien som en følge av refinansieringen.

Utviklingen utover i de første månedene i 1994 var preget av et høyt antall transaksjoner, og en markert overgang til papirer med lengre løpetid uten sammenheng med Tunnelselskapets likviditetsbehov. Det ble også brukt mer spesielle finansielle instrumenter, særlig repo- og terminforretninger, samt utstedelse av en kjøpsopsjon. Opsjonsforretningen ble av Fearnley Fonds i brev av 8. mars 1994 grunngitt med ønske om å sikre seg mot et mulig kursfall i et turbulent marked før jul 1993. Det kan spørres om transaksjonen var egnet til dette formålet. For øvrig ble det som skjedde først kommentert av Fearnley Fonds i skriftlig form den 7. april 1994. Her gis det visse opplysninger som indikerer at man etter hvert har gått over til noe lengre obligasjoner. Opplysningen om at «selskapets portefølje har en løpetid omtrent som lånets løpetid ...» er imidlertid ikke korrekt, idet durasjonen pr. 31. mars 1994, som ikke fremgikk av den porteføljeoversikt som da ble utsendt, i ettertid er beregnet til 5,65 for investeringene og 2,58 for lånet. Lånet var fortsatt ikke refinansiert på dette tidspunkt. Heller ikke for tidsrommet frem til mars-april 1994 har Fearnley Fonds sannsynliggjort at det muntlig er gitt klargjørende informasjon til SFT.

Lagmannsretten konstaterer etter dette at plasseringsporteføljen gradvis har gjennomgått en radikal endring fra høsten 1993 til våren 1994. Fra obligasjoner med kort løpetid har man gått over til lengre løpetid, og frikoplet investeringshorisonten fra Tunnelselskapets likviditetsbehov. Selskapets løpende utbetalinger måtte følgelig dekkes ved salg av obligasjoner isteden for innløsning ved forfall. Dette utsatte Tunnelselskapet for en helt annen rente- og kursrisiko enn den som lå som en grunnleggende forutsetning for engasjementet i obligasjonsmarkedet. Det synes som om SFTs portefølje i denne perioden har vært behandlet som en hvilken som helst annen investeringsportefølje. Ønsket om å skape trygghet ved å låse marginen mellom innlåns- og utlånsrenten ble forlatt til fordel for en mer spekulasjonsbasert strategi med sikte på å oppnå høy avkastning på kort tid.

Etter bevisførselen legger lagmannsretten til grunn at Fearnley Fonds initierte og gjennomførte en total omlegging av strategien for plasseringsporteføljen. Som profesjonell rådgiver med inngående kjennskap til obligasjonsmarkedet og SFTs spesielle situasjon - en situasjon som Fearnley Fonds selv hadde vært med på å utforme kort tid tidligere - måtte meglerfirmaet ha en særlig oppfordring til å forklare betydningen av og risikoen ved den omlegging som ble foretatt. På dette punkt har Fearnley Fonds sviktet i sin rådgivning og oppfølgning av SFTs interesser. Forsømmelsen med hensyn til å gi adekvat informasjon er etter rettens vurdering uaktsom og erstatningsutløsende. Fearnley Fonds kan ikke høres med en eventuell anførsel om at de som opptrer på obligasjonsmarkedet må forutsettes å være profesjonelle og ha tilnærmet samme kunnskap og innsikt som megleren. Også på et slikt spesialisert marked må rådgivningen i en viss utstrekning tilpasses den enkelte kundes behov, i hvert fall dersom rådgiveren forstår eller bør forstår at kunden kan ha vanskelig for å overskue konsekvensene av de tiltak som gjennomføres. Selv om SFT var kjent med grunntrekkene ved obligasjonshandel, var det behov for nærmere informasjon om den forhøyede risiko ved lengre plasseringer og bruk av finansielle instrumenter, ikke minst i en situasjon med et urolig rentemarked.

SFT har gjort gjeldende at omleggingen av investeringsporteføljen har påført selskapet et økonomisk tap i størrelsesorden 9 til 12 millioner kroner. De angitte tall representerer det faktisk tap ved realisering av obligasjoner i 1994 og 1995. Lagmannsretten er enig med SFT i at disse tallene gir en god indikasjon på størrelsen av det reelle tap, selv om det nok må foretas visse justeringer for enkelte usikre og mer skjønnsbetonte forhold. Lagmannsretten peker for eksempel på at plassering i obligasjoner med lengre løpetid kan ha gitt høyere rente, noe som må komme til fradrag. Derimot tar retten ikke hensyn til realiserte gevinster i 1993 fordi en i det vesentlige ville fått slike gevinster uavhengig av de erstatningsutløsende handlinger.

Lagmannsretten legger til grunn at det er årsakssammenheng mellom Fearnley Fonds sin mangelfulle rådgivning og tapet på om lag 9 millioner kroner. Hvorvidt SFT kan bebreides for å ha forsinket refinansieringen er ikke noe poeng ettersom retten ikke kan se noen nødvendig kobling mellom refinansieringen og endret plasseringsstrategi. Fearnley Fonds kan heller ikke høres med at informasjon om endret strategi ikke ville påvirket SFT. Fearnley Fonds har ikke gjort noe for å sannsynliggjøre en slik anførsel som bygger på et synspunkt om at Tunnelselskapet skulle se seg tjent med å gi slipp på en av sine helt grunnleggende forutsetninger for å velge obligasjonsmarkedet som finansieringskilde. De uventede og kraftige rentesvingninger kan klarligvis ikke virke befriende for Fearnley Fonds. Den profesjonelle rådgiver vet at slike endringer kan forekomme.

Manglende reklamasjon mot den enkelte sluttseddel kan ikke være noe poeng, i hvert fall ikke frem til mars/april 1994. Lagmannsretten har lagt til grunn at SFT isolert sett aksepterte de enkelte kjøp, og selskapet hadde derfor ingen foranledning til å reklamere. Anførselen om rettstap pga passivitet kan ikke føre frem selv om SFT drøyde lenge før selskapet klargjorde sitt standpunkt. Bortfall som følge av konkludent atferd eller foreldelse, er det ikke grunnlag for å konstatere. Hva foreldelse angår, viser retten til DnB-dommen ( Rt-2000-691).

Derimot finner lagmannsretten at ansvaret må reduseres etter det alminnelig prinsipp om skadelidtes plikt til så vidt mulig å begrense tapet, jf. skadeserstatningsloven §5-1, særlig nr. 2. Styreformannen og de øvrige styremedlemmer i SFT må på et tidlig tidspunkt ha forstått at obligasjonsmarkedet er mer risikobetont enn for eksempel byggelån i bank, som var det mest nærliggende alternativ. Allerede noen måneder etter låneopptaket fikk man en kraftig rentenedgang som demonstrerte risikoen på dette markedet. Virkningen av rentenedgangen kom til syne ved vedtaket et halvt år senere om refinansiering til overkurs. På plasseringssiden kunne Tunnelselskapet iaktta en ikke ubetydelig gevinst for 1993. Samtidig må styret nødvendigvis ha tilegnet seg en viss kunnskap om hvordan rentene utviklet seg utover i 1993 og 1994, og det må ha forstått at forsinkelsen med refinansieringen forsterket den risiko som gjorde seg gjeldende. På denne bakgrunn hadde Tunnelselskapet, i første rekke representert ved styreformannen, foranledning til å holde seg orientert om rente- og markedsutviklingen for obligasjoner. Det store antall transaksjoner som kom til syne gjennom sluttsedler og porteføljeoversikter tilsa økt aktpågivenhet. Dette gjelder i enda sterkere grad etter at styreformannen ved årsskiftet 1993/1994 ble klar over at Fearnley Fonds tok i bruk mer spesielle finansielle instrumenter. Lagmannsretten legger i denne forbindelse til grunn at styreformannen muntlig har fått en orientering om hva en repoforretning innebærer, og hvorfor det ble foreslått å handle på denne måten. Da styreformannen mottok brevet av 7. april 1994 burde han etter lagmannsrettens vurdering forstått tilstrekkelig til å innlede en mer aktiv pågang overfor Fearnley Fonds for å få klarlagt situasjonen. Dersom han hadde gått til et slikt skritt på dette tidspunkt, må det antas at det ville blitt satt stopp for ytterligere plassering i obligasjoner med lang løpetid og med påfølgende realisering av obligasjoner utover tidsperspektivet for tunneldriften.

I ettertid er summen av realiserte og urealiserte tap pr. 31. mars og 30. april 1994 beregnet til henholdsvis ca 2,8 og 4,5 millioner kroner. Forutsettes det salg av obligasjoner i siste halvdel av april, ville tapet kunne vært begrenset til ca 4 millioner kroner, et beløp som også ut fra en mer skjønnsmessig vurdering av partenes handlinger og aktiviteter finnes å være en passende erstatningssum. Renter vil bli pålagt i samsvar med den ankende parts påstand, som det ikke er reist innsigelse mot.

Anken har ikke vært forgjeves, og saken må anses som dels vunnet og dels tapt. Riktignok har den ankende part nedlagt påstand om tilkjennelse av erstatning etter rettens skjønn, men det er anført at hele tapet utgjør 9 millioner kroner, og det er reist innsigelser mot samtlige av de grunnlag som skulle kunne føre til reduksjon. Omkostningene for både byrett og lagmannsrett blir således å vurdere etter tvistemålsloven §180 annet ledd, jf. §174, og retten finner ikke grunn til å fravike hovedregelen i §174 første ledd. Hver part må følgelig dekke egne omkostninger for såvel byrett som lagmannsrett.

Dommen er enstemmig.

Domsavsigelsen er blitt noe forsinket pga arbeidssituasjonen, vanskeligheter med å finne en møtedag, samt jul- og nyttårshelgen.

Domsslutning

1. Innen 2 - to - uker fra dommens forkynnelse pålegges Fearnley Fonds ASA å betale til Sunnfjordtunnelen AS 4.000.000 - fire - millioner kroner med tillegg av forsinkelsesrente etter forsinkelsesrenteloven §3 første ledd, 1. punktum, for tiden 12 - tolv - prosent, fra 28. mars 1997 til betaling skjer.

2. Saksomkostninger tilkjennes ikke, verken for byrett eller lagmannsrett.